鋼價(jià)估值中性 逢回調做多為主

1.全年粗鋼產(chǎn)量增幅低于去年，高爐長(cháng)流程產(chǎn)量彈性小，關(guān)注短流程電爐產(chǎn)量變化

今年1-4月份，受疫情影響，鋼廠(chǎng)開(kāi)工不足，4月粗鋼產(chǎn)量當月同比微增0.2%，5月份疫情得到基本控制，全國復產(chǎn)復工，鋼廠(chǎng)產(chǎn)量迅速上升，當月產(chǎn)量同比增長(cháng)4.2%，累計同比增長(cháng)0.9%。6月份的日均生鐵產(chǎn)量持續創(chuàng )新高，月均生鐵產(chǎn)量高達246.5萬(wàn)噸，月環(huán)比增長(cháng)2.9%。從鋼廠(chǎng)產(chǎn)能利用率和利潤等情況綜合來(lái)看，當前需求進(jìn)入季節性淡季，高爐檢修增多，產(chǎn)能利用率見(jiàn)頂下行，日均生鐵產(chǎn)量高位下降，6月的當月產(chǎn)值或已達到年內峰值。從歷年產(chǎn)量情況看，7-8月份和11-12月份都是需求季節性淡季，除了利潤特別好的年份外，產(chǎn)量也會(huì )跟隨需求季節性走弱。所以我們預估7-8月產(chǎn)量將呈季節性下降態(tài)勢，同時(shí)考慮今年電爐成本高企，預計下降幅度要高于去年。9-10月是下半年需求高峰，不管是鋼廠(chǎng)還是下游建筑業(yè)，將加速趕工沖業(yè)績(jì)。而11-12月份產(chǎn)量取決于市場(chǎng)對價(jià)格的預期，考慮政府對房地產(chǎn)長(cháng)周期管控的政策基調，以及今年鋼材的高庫存事實(shí)，預計今年冬季產(chǎn)量將跟隨季節性下降。

今年廢鋼價(jià)格一直堅挺(主要原因是今年制造業(yè)開(kāi)工不足，使得廢鋼回收有限)，電爐利潤高企，當前電爐成本高達3680元，部分地區處于虧損狀態(tài)，電爐開(kāi)工已經(jīng)處于下滑態(tài)勢。當前電爐開(kāi)工率為73.77%，環(huán)比下降0.67%，同比下降6%；產(chǎn)能利用率60.4%，環(huán)比下降2.8%，同比下降11.5%。根據去年電爐減產(chǎn)幅度，產(chǎn)能利用率下降20個(gè)百分點(diǎn)，將影響全國日均產(chǎn)量下降4%。

綜合長(cháng)流程和短流程情況看，長(cháng)流程鋼廠(chǎng)產(chǎn)量將跟隨需求的季節性波動(dòng)而波動(dòng)，全年產(chǎn)量彈性較少；而電爐產(chǎn)量將跟隨利潤變動(dòng)而變化，當前部分地區電爐處于虧損狀態(tài)，預計后期產(chǎn)量將見(jiàn)頂下滑。長(cháng)流程高爐檢修疊加短流程利潤收縮主動(dòng)減產(chǎn)，7-8月份產(chǎn)量收縮幅度可能將高于往年。我們預估全年粗鋼產(chǎn)量保持正增長(cháng)，但增速低于去年。

2.需求端存韌性，全年耗鋼量同比持平

螺紋鋼下游需求主要是房地產(chǎn)和基建。房地產(chǎn)的新開(kāi)工面積和施工面積將直接決定耗鋼量。而房地產(chǎn)的銷(xiāo)售面積是先行指標，銷(xiāo)售回款決定房地產(chǎn)投資額，從而影響新開(kāi)工和施工體量。

新冠疫情影響下國內經(jīng)濟下行壓力大，為支持經(jīng)濟復蘇，國內貨幣政策寬松，上半年房地產(chǎn)銷(xiāo)售情況經(jīng)歷了停滯-重啟增長(cháng)的過(guò)程。1-2月由于疫情房地產(chǎn)市場(chǎng)全面停滯，銷(xiāo)售面積累計同比降40%。后隨著(zhù)全國樓市逐步復工復產(chǎn)，地產(chǎn)銷(xiāo)售直線(xiàn)回升。5月累計同比降幅已收窄至12.3%。5月當月，全國商品房銷(xiāo)售規模大幅增量，同比增速由負轉正且創(chuàng )近一年以來(lái)增速新高，同比增9.7%。影響房地產(chǎn)銷(xiāo)售主要有兩個(gè)方面，一個(gè)是利率；另一個(gè)就是房?jì)r(jià)。利率方面，1-4月貨幣市場(chǎng)利率持續下行(shibor：1周最低下跌至1.481)，5月份貨幣邊際收緊，市場(chǎng)利率開(kāi)始回升(當前1.794)，目前依然處在較低水平。經(jīng)濟整體處于復蘇的背景下，貨幣政策進(jìn)一步收緊的可能性不大，低利率環(huán)境為地產(chǎn)銷(xiāo)售提供了有利支撐。其次，從房?jì)r(jià)的情況來(lái)同步印證地產(chǎn)銷(xiāo)售情況(一般銷(xiāo)售好，房?jì)r(jià)漲)，一、二、三線(xiàn)城市5月二手房房?jì)r(jià)環(huán)比分別上升1.1%、0.4%、0.3%。說(shuō)明地產(chǎn)銷(xiāo)售量?jì)r(jià)雙雙上升。

綜上，預計寬貨幣背景下，地產(chǎn)銷(xiāo)售將持續回升，但全年增速預計低于去年，根據克而瑞研究預測同比下跌5%左右。從全年地產(chǎn)銷(xiāo)售同比下滑背景下，今年地產(chǎn)行業(yè)投資意愿是否能重演2018年的趕工現象？考慮到“兩會(huì )”政府工作報告明確提出穩住經(jīng)濟基本盤(pán)，集中精力抓好“六穩”、“六保”，貨幣政策整體穩健偏積極，且當前房企融資環(huán)境維穩，成本結構性下降，疊加銷(xiāo)售去化形勢良好，預計多數企業(yè)下半年仍會(huì )加緊開(kāi)工、加快推盤(pán)，彌補此前疫情帶來(lái)業(yè)績(jì)負面影響，也會(huì )刺激下半年新開(kāi)工絕對量穩步增長(cháng)，維持高位。但受2019年下半年基數較高影響，預計新開(kāi)工面積同比增幅仍將保持低位波動(dòng)，影響全年地產(chǎn)用鋼同比下滑。

基建作為逆周期調節的主要手段，從2019年增速緩慢回升，今年受疫情影響，政府刺激基建力度加大。5月，基建投資當月同比高達10.9%，1-5月累計同比降幅也收窄至-3.3%。今年政府多措施保障基建發(fā)展資金：首先是提高專(zhuān)項債額度，1-5月已發(fā)行的新增專(zhuān)項債高達2.25萬(wàn)億(全年2.75萬(wàn)多億額度)，下半年仍有1.5萬(wàn)億專(zhuān)項債待發(fā)行；其次是擴大杠桿，擴大作為項目資本金的范圍。項目收益專(zhuān)項債和投向基建的特別國債均可用作項目資本金，且鼓勵提高資本金比例，這將進(jìn)一步撬動(dòng)基建投資力度。從1-5月數據看有接近70%用于廣義基建，遠遠超過(guò)2019年不到30%水平。我們預計專(zhuān)項債中用于廣義基建新增2萬(wàn)億資金，影響基建投資增速增長(cháng)10%左右?？紤]到地產(chǎn)投資5%的減量和基建投資10%的增量幅度，預計全年螺紋鋼耗鋼需求同比持平狀態(tài)，并且一季度疫情影響，下游一度停工，下半年存在趕工沖業(yè)績(jì)需求，下半年耗鋼量或強于上半年。

3.利潤：電爐成本對價(jià)格有支撐

今年噸鋼利潤明顯收斂，當前長(cháng)流程螺紋噸鋼利潤150元左右，熱軋噸鋼利潤300元左右，結合今年鐵礦石供給偏松的情況，預計長(cháng)流程噸鋼利潤繼續收斂的空間不大，同時(shí)疊加環(huán)保限產(chǎn)環(huán)境寬松，長(cháng)流程主動(dòng)減產(chǎn)的空間不大。供給端主要變化是長(cháng)材和板材產(chǎn)量切換，以及短流程電爐對長(cháng)材產(chǎn)量的影響。今年廢鋼價(jià)格堅挺，電爐成本高企，部分區域電爐虧損，7月開(kāi)始電爐開(kāi)工就有下行趨勢，電爐成本對成材價(jià)格有支撐。

4.總結：鋼價(jià)估值中性，逢回調做多為主

1-5月粗鋼產(chǎn)量累計同比增長(cháng)1.9%，考慮到6月高爐開(kāi)工見(jiàn)頂，電爐開(kāi)始減產(chǎn)，7-8月份產(chǎn)量將呈現季節性下降，預計全年產(chǎn)量保持正增長(cháng)，但增速低于去年。而需求端結合地產(chǎn)和基建的情況，地產(chǎn)投資增速下滑，但基建下半年還有上升空間，綜合看全年耗鋼量將同比持平，鋼材全年供需弱平衡。當前長(cháng)材噸鋼利潤4%，板材噸鋼利潤8%，同時(shí)盤(pán)面與現貨接近平水，雖然鋼價(jià)當前庫存壓力高于去年，但成本支撐下，繼續下跌空間有限，我們認為當前鋼價(jià)價(jià)格估值中性，預計下半年波動(dòng)區間在3200-4000元?？紤]到需求走弱和高庫存是是市場(chǎng)預期，只要現實(shí)比預期好，盤(pán)面都將提振上行，疊加遠月貼水不利于空頭兌現利潤，所以操作上建議逢回調做多為主。（廣發(fā)期貨）